【深度】大宗商品期货投资的核心规则和逻辑

技术分析与货币金融制度的融合

把过去30年的价格历史看一下，首先要有一个直观感受，现在价格水平是在历史高位，还是在历史低位。在历史顶点（最低点）附近要看全球货币金融制度是否生变，基础货币的投放机制是否发生实质性的改变。2002年之后，CBOT大豆与LME铜能够突破过去几十年的运行区间是因为中国央行依托美元发行人民币（美元信用在中国膨胀化），但是扣掉信用货币因素，以原油作为计价物，铜与大豆的实际价格是相对稳定的。

再看价格的趋势，依靠日K线的60日均线与价格趋势线，从5日到60日都看一遍，均线压制，不宜做多，均线支撑，不宜做空。价格趋势对于期货价格在历史中间位置时最有帮助。5日与10日均线下行做多需格外谨慎，5日与10日均线上方做空需格外谨慎。

二、宏观经济数据与价格趋势

首先看宏观层面的经济数据趋势，如果没有政策作用（或经济运行内生性周期拐点），我们假定这种经济运行的趋势会一直持续下去，看期货价格趋势与经济数据趋势是否一致。

容易产生问题的是，月度数据公布后至下个月经济数据公布时空窗期，特别是经济运行方向与政策取向不同时，投资者往往认为政策力度加码、救市、紧缩政策出台等等，此时，就要结合价格水平的高低、价格的趋势、政策的有效性、政策的时滞等综合判断，这是最能考验投研人员基本面分析能力的时候。此时的头寸选择带有主观性。

三、中观与微观数据的考察

做工业品或者农产品，中观与微观的数据分析是非常重要的。农产品，产量的变动方向，库存的变动方向是重点，这是基本面研究员要做的事情，越扎实越好。工业品，需求量的变动方向最重要，这主要依赖于宏观经济数据与政策的分析。关于工业品供应端的调整，与需求端是一种互动关系，中长期供应端不决定价格趋势，在短期，供应端萎缩的快于需求端的萎缩，会带来价格的反弹，供应端萎缩严重滞后于需求端的萎缩，价格下跌会很迅猛。

四、盘感与心理控制

做研究或投资5年以上的人，多少会有点盘感。在基本面数据变动的速度稳定或者速度减小、政策预期相对稳定时，在感觉盘面非常恐慌时，应该考虑短线多开或空平，在盘面感到很强时，应该考虑短线多平或空开。要对经济数据的波动率与行情的波动率详细考察，二者的关系稳定性是一个重要参考点。

五、大佬的声音与市场情绪

经济运行、价格运行都是社会心理在起作用。不同的人对于经济与价格的影响是不一样的。大佬的影响更大，粉丝众多，大佬的情绪会影响投资者的心理预期与判断。绝大多数大佬很乐观时，市场情绪往往比较亢奋。但当某一个大佬或几个大佬提出相反的判断后，我们要反复思考其背后的逻辑严谨性，如果逻辑上是严密的，那么我们就要非常小心。一个典型的案例，在2015年股市5000点时，许小年、李剑阁、李大霄等大佬不断提示风险。

六、社会现象的捕捉

期货市场与股票市场都是博弈的市场，符合二八法则。物极必反。当绝大多数人都抱有同样的看法，而价格维持相对平稳时，往往是行情拐点出现时。这要求我们花费大量的时间去阅读各种财经新闻，并在地铁、公交、商场、饭店等多个场合搜集各种信息。在2015年5月，我们只要到一个地方，都听到人在谈股票，这就是风险信号。在2014年上半年，在绝大多数场合都听不到人谈股票，这是安全信号。大宗商品市场更是这样，本来是一个小众市场，当某一个品种被广泛关注时，往往是培育出了几个神话级的投资大师，比如2010年的棉花与2012年豆粕，这往往是行情要结束的信号。2016年的原油市场值得关注。一个比较好的指标是新闻联播。

七、政策有效性的把握

全球宏观经济政策对期货价格有着非常重要的影响，但是难以分析。多年经验，注意颁布了哪些具体的政策，而不是关注政策的目的。行动比言语重要的多。政策，如果是一个帕累托改进的政策，一般都会实现，如果是利益再调整的，一般难度会很大，如果是大部分人受损的政策，多半是会夭折的。

八、仓位调整与杠杆控制

若不是顶级的交易高手，一般不使用2倍以上的高杠杆。一般地，过高杠杆会破坏交易心理的稳定性，另一方面，杠杆太高时，黑天鹅事件的发生往往会使多年的盈利在一次失误中回吐过多，2015年很多期货大佬在股票市场出现巨额亏损，全因高杠杆遇到百万年一遇的千股连续跌停。

结合经济运行的强度（经济数据变动速度与加速度）、价格运行的强度（波动率）与政策的力度（货币政策量与价变动的程度、财政政策的量、产业政策变动的程度、进出口政策对进出口量的影响程度等），在经济运行、政策、价格三个变量同向时，杠杆可以略高一些，当三个变量不一致时，杠杆要略低一些。

仓位的调整，在经济数据、政策与价格变动的程度都较小时，连续盈利几个交易日后应减仓。

九、把握仓位变动透露的信息

增仓下行是空头主动下压，多头被动接单，若价格在高位，趋势线往下，大概率事件是价格要持续下行几个交易日，或者更长时间。反之，增仓上行是多头主动上攻，空头被动接单，若价格在低位，趋势线往上，大概率是价格持续上行几个交易日，或更长时间。

减仓上行或下行，空头或多头主动止盈离场，往往是一波行情的结束。在价格高位，空头止损往上拉价格，往往是上涨的结束，在价格低位，多头砍仓往下压价格，往往是下跌的结束。比如，2012年的豆粕，以空头在几分钟之内减仓数万手结束了豆粕牛市。

（谢谢国寿投资的杨总指出此点的问题，通常情况下，仓位变动的指示性价值不大，只有仓位变动超过一定比例后才有较大参考价值，而这个东西见仁见智，量价关系的应用是一门艺术，没有通行规则，需要结合很多方面才有一定价值，因此此点更多是一种模糊的参考，既没有因果关系那么严谨，也没有相关关系那么具有普遍性，更多的是一种弱联系。）

十、升贴水与价格结构

期货升水，并且不断扩大，说明市场看涨浓烈，多半是通胀预期较为浓烈时，价格继续上涨的概率较大，当升水缩窄时，就要注意回调风险。期货贴水的分析逻辑是类似的。

当期货合约呈现远期贴水的结构，意味着投资者对未来越来越悲观，反弹后放空更好。当期货合约价格呈现远期升水的结构，回调后买入更好。

（谢谢方正物产主管期货交易的李总指出此点存在的问题，我再补充一些。期货升贴水是很复杂的。铜的现货定价模式，是期货价格为基准，贸易商谈判现货升贴水，因此，铜升贴水更多反映现货购销情况，铜期货价格更多反映投资者对供求关系与未来价格的预期。其他现货定价的大宗商品，期货远期合约升贴水更多反映投资者对远期价格的预期，但是未必是正确的，比如2012年底螺纹钢价格期货大幅升水，但是现货价格并未紧密跟随，最后以期货价格向下修正结束反弹。如果期货价格先行，现货价格能够跟随期货价格，期货价格升帖水能够稳定在一定范围内，先拉大然后收缩，或反之，价格变动的持续性要更好一些，比如2015年3至6月的股指期货价格变动。在期货升贴水变动幅度过大时，经常出现无风险的期现套利机会，2015年3至6月股指期货出现了买股票现货抛期货的无风险套利机会，以及6月至10月的卖股票买入股指期货的反向套利机会。有关大宗商品期货远期合约的价格结构，也要具体问题具体分析，比如CBOT大豆11合约更多反映美国大豆的产量预期，CBOT大豆07合约更多反映南美大豆的产量预期，不同合约的升贴水结构反映不同地区的产量差异，而非价格趋势。工业品的远期合约升贴水结构也不是完全反映价格方向的预期，有时反映季节性因素。近3年，铜是远期贴水不断扩大的价格结构，铜价中长期下行，但是原油是远期升水不断扩大的价格结构，原油价格并未上涨，而也是持续回落。因此，工业品远期合约升贴水结构反映的投资者对未来的预期未必能够成为现实，即投资者认为明天要发生的事情未必能发生。需要注意的是，升贴水结构的变动往往带来非常多的期现套利、跨期套利的交易机会，这方面李总是业内专家。总结一下，升贴水结构仅有微弱的参考价值，用来观测市场预期差异，偶尔能带来比较大帮助，多数时期帮助有限，在极端行情时，此点往往能带来一些辅助性的帮助。）

十一、等待与离场

当以上十个方面具有一致性时，就意味着大机会来了，但多数时候，很多方面都是冲突的，比如经济下行趋势，价格整理，政策取向积极，期货远期贴水，但相关品种却远期升水，持仓上一会增仓下行，改天又减仓上行，这种时候往往是震荡市，没有方向。

期货交易，60%的时间是在等待，当机会来时要抓住。在不清晰的时候，没有把握的时候，高杠杆交易是不太合适的。当所有的信息都指向行情将要模糊时，就应该坚定离场，不恋战。期货交易更像是比武、更像是战争，不可轻取妄动，知己知彼，详细的观察各种因素之后，选择一个合适的时机，投入适当的兵力，失败后有能力保存有生力量，成功后能够壮大自己的力量。

期货交易不全是基于预测，更多是基于各种情况的分析，选择一个合适的时间与空间，做出恰当的选择。行情看对看错并没有那么重要，重要的是，错误时要活着，正确时要活得更好，而不是反过来，正确时赚点毛票，错误时亏损惊人。

常常是，当贪婪或恐惧时，以上十个方面（或更多规则）基本全忘记。投资，最重要的就是不要贪婪，也不要恐惧。