交易所幸存者：200家大宗商品交易所的向生之路

大宗商品交易所行业经过近十年的连续清理整顿，基本肃清了行业的乱象，国内各地区留给纯投机交易场所的空间也基本没有了。现阶段剩下的大宗商品交易所的主要工作是巩固原有合规业务和开拓适合自身服务产业的新模式。

据交易场所创新服务联盟近一年的统计显示，目前国内已经通过验收的大宗商品交易所在130家左右，清理整顿各类交易场所攻坚战结束后，获批保留的大宗商品交易所也就在200家左右 

按照大宗商品交易所业务切入点的不同，我们把国内大宗商品交易所分为了交易驱动型、融资驱动型、政策驱动型和自营驱动型四类。 

交易驱动型：

代表模式：传统中远期交易和场外基差点价 

1、传统中远期交易的代表平台是青岛国际商品交易所、无锡不锈钢电子交易中心。 

上述两家交易所都是行业内老牌的成功平台，但是在尿素和不锈钢品种成为期货品种后，面临着客户流失的压力，期货市场的容量以及模式灵活性比地方平台大太多，后面我们会介绍这类型平台在这种情况下做出的调整。 

2、场外基差点价的代表平台是大商道商品交易市场、上海国际棉花交易中心。 

先来了解一下基差贸易，基差贸易在国际贸易领域运用广泛，近年来，国内各期货品种基差贸易也逐步兴起，解决了卖方择价套保和买方择价成交的矛盾，实现了买卖两方的双赢。但传统基差贸易也有痛点。传统基差贸易基本都是线下进行，各项流程都有提高效率的空间。

交易环节，买卖双方就标的、交收地、点价合约、基差达成一致后，还需要传真来往确认并往返邮寄协议；点价环节，买方通过电话、微信等方式告知卖方点价要求后，卖方再人工下单平仓，沟通、下单的时间成本常常导致买方错过期望价格，信息不对称也可能造成买卖双方对平仓结果产生争议；此外，基差贸易合同、点价确认书、交收确认书等纸质合同的往返邮寄也费时费力。

正是由于上述传统线下基差贸易存在的诸多不便，才使得大宗商品交易所可以通过线上平台为产业客户提供更为便利的基差点价交易业务。下文会介绍大商道商品交易市场是如何运作的。 

融资驱动型：

代表业务：仓单质押、订单融资

融资驱动型的交易场所首先要有低成本资金的通道，以及完善的仓储物流体系才能开展仓单质押、订单融资等业务。海峡石化交易中心推出了购货白条、票证通、银贷通等金融服务产品，这些服务有效的带动了产业客户在线上的交易，并大大提升了交易所的营收，关于上述金融产品的具体介绍，各位可以登录海峡石化交易中心的官网进行详细了解。 

政策驱动型：

政策分类：税收优惠、行政命令

1、税收优惠代表平台：厦门石油交易中心、新疆中亚商品交易中心

上述交易中心通过地方税收的优惠政策，吸引了国内各地的产业客户去当地注册公司、办理相关手续，通过线上交易之后，把税收的返还按月或者按季再给客户，交易中心从中收取服务费。 

2、行政命令代表平台：太原煤炭交易中心、上海钻石交易所 

这两个平台就不仔细介绍了，如果其他平台也能有这样的政府支持，基本可以实现躺赚，但是这种类型的平台在全国也是凤毛鳞角，不具备可复制性。

自营驱动型：

代表平台：辽宁恒晟商品交易中心 

大宗商品交易场所的自营理论上应该做的，其实是一个所谓“背靠背”的买卖。在这个业务中，辽宁恒晟平台不以赚取货物价差的利润为核心目标。但却解决了陌生交易的担保属性。A不认识B，但是A，B都认可平台的信用，双方各自通过平台来进行买卖，这里的自营仅起到了过账的作用。通过平台的中介属性，信用属性，提供了交易的基础。虽然大部分交易是熟人的强关系，解决好这部分弱关系交易，积累用户，树立平台公信力，是需要坚持的过程。 

这里做“自营”是为了获客，为了拓展销售渠道。通过过票贸易，获得了客户，有可能建立出用户的销售渠道。获客的另一个目的，也是为了更好的提供三流合一的服务，把交易之后的物流，供应链金融业务真正的转化和带动起来。先通过“自营”来引流，再转化。 

目前在整个大宗商品交易所行业中，交易驱动型的交易场所占了绝大多数，但是正真把产业客户带动到线上实现活跃交易的为数不多。其他三种驱动类型的交易场所也是很尴尬的一种存在，因为他们所各自开展的业务没有交易所的批文，通过电商平台也一样能做。 

金融属性的交易是大宗商品交易所的核心，没有了金融属性交易功能的交易所只能是电商平台或者是供应链平台。那么如何在交易这个环节不违反38号文的要求下开展业务呢？关于这个问题，我们不得不说现任银保监会主席郭树清当时在山东省推出的大宗商品交易所未来发展规划极具前瞻性，山东省《关于开展介于现货与期货之间大宗商品交易市场试点工作的意见》鲁金办发【2014】18号文件明确提出：介于现货与期货之间的大宗商品交易市场，在我省依法设立，从事大宗商品实物、仓单以及非标准化的场外衍生品交易，为生产者和消费者提供现代化的采购与配售服务。 

大宗商品仓单以及非标准化的场外衍生品交易是近年来三大商品期货交易所和地方大宗商品交易所都在研究开展的业务，但是地方交易场所以自身体系去开展仓单及衍生品交易的时候却面临了很大的困难，其根本原因是地方交易场所与期货交易所相比，在公信力方面一直得不到社会认可。 

期交所为何对大宗商品交易平台如此感兴趣？ 

首先是客观市场的逼迫。一直以来，我们的期货市场没有很好地解决期货交易的最后一公里问题，也就是与现货接轨问题。这不仅仅影响了期货市场与现货市场之间的连接，也极大地制约了期货市场做大做强。期货市场是对手交易，机构户的对手只能是实体经济，以及实体经济进入期货市场所带来的巨大对手力量的产生。显然期交所自建大宗平台就是要解决最后一公里问题。 

与国外期货交易所本身从现货交易发展起来的路径不同，我国期货市场相对来讲交易方式比较单一，而国外期货交易所的交易本身就是多元化的，其提供的是多元化的产品和综合性的服务。当前，国内期货市场与现货市场的需求矛盾较为突出，期货市场交易的标准化产品、标准化交易无法对应现货市场多元化需求和分散型交易特点。

两个市场的具体差异体现在五个方面：一是地点的差异，期货交易交割的地点比较集中，和整个产业的布局相对分散有差异；二是时间的差异，期货与现货的需求存在矛盾；三是规格的标准化和需求的多样化方面存在矛盾；四是上市的期货品种跟企业需要对冲风险的产品之间存在着一定的差异；五是交易的方式差异，现在期货主要是集中撮合交易的方式，跟场外各种多样化的交易方式又存在着差异。

期货交易所近年来都提出了自己的场外市场规划 

大商所场外市场“一圈两中心”建设，其中，“一圈”，指“大宗商品生态圈”，就是交易所搭平台，引入各方赋能，服务产业企业；“两中心”，即“交易中心”和“价格信息中心”，“交易中心”是指成为大宗商品仓单、实货及衍生品等与大商所场内产品紧密结合的大宗商品交易中心。“价格信息中心”是指成为汇集期现货市场的即期和远期成交价格的大宗商品价格信息中心。 

上期所 “一主两翼”发展战略，“一主”指期货市场，“两翼”指仓单市场与衍生品市场。上期标准仓单交易平台的建设有效地解决了期货市场交易标准化与客户需求多样化之间的矛盾，解决了期货交割买方分配的仓单与实际需求不完全相符；期现价格关系不稳定、收敛性下降；客户风险管理需求不能得到满足等相关问题。 

期交所开始真正与现货接轨，那国内的大宗商品交易所该怎么办？ 

一直以来，大宗商品交易所存在的价值是：它可以成为现货市场与期货市场之间的桥梁。但现在是期货市场自己搭桥，意味着大宗商品交易所的职能将被淡化。有一点必须注意，也就是如果大宗商品交易所还是被政策所束缚，那肯定无法参与竞争，这是现行每一个大宗商品交易所必须思考的关乎生死存亡的问题。 

期货交易所、地方交易所间既有很大交集，又具有各自不同的功能定位，如何在两个市场间搭建互通、合作的“桥梁”，是双方人士多年来不断探索解决的问题。两个市场间具有多种合作的可能。两个市场可进行交易模式的创新尝试。期货场外市场与期货市场可共同开展期权、指数点价交易、基差交易、仓单交易、仓单融资、供应链融资等方面的研发工作。同时，地方交易所可为期货公司等各类金融机构开展场外衍生品创新提供良好的辅助平台，有利于期货公司风险管理公司等机构根据客户需求，提供量身定制的场外期权等个性化风险管理服务。另外，两个市场通过加强在同一商品之间的信息资源共享，可建立价格信息联盟，适时发布各类商品的价格和供求信息，帮助各类投资者和交易者加深对期、现货市场的了解，促进期、现货价格的联动，进而吸引更多现货企业客户的参与。 

由此我们得出一个结论：大宗商品交易所与期货交易所的方向是一致的，只不过是各自实现的方式不同而已，共同目标是打通现货流通的最后一公里，实现期货与现货、场内与场外、境内与境外的互联互通，真正地构建一个多层次的商品市场体系。 

基于上述分析，地方交易场所想开展交易业务似乎只有一条路可以走，那就是与期货交易所合作共建仓单及非标场外衍生品交易平台。请各位注意，我这里一直在说的是“地方交易所与期货交易所的合作”而不是“期现结合”。 

首先需要明确的是，“期现结合”业务不是期货交易所的专利，牡丹国际商品交易中心基于当地产业客户的情况所开展的“价格保障+订单”也是期现结合业务。以前很多朋友把期现结合的”期“理解成期货交易，”现“理解成大宗商品电子交易，这个理解是错误的，大宗商品交易所和期货交易所都可以开展各自的期现结合业务，”期“是远期订单、远期合约的意思，”现“是现货贸易、现货生产的意思。 

关于地方交易所与期交所的交易业务结合，业内多年来也一直在进行着尝试，从方式上来看主要分为了两类，一类是以期货交易所价格为主，在地方交易所设置升贴水进行点价交易，另一类是传统中远期平台与期货交易所根据各自的合约价格进行套利交易。 

第一类：基于期货交易所合约价格的点价交易 

我们以大商道商品交易市场与上海期货交易所来举例，大商道商品交易市场股份有限公司在成立的5年间，大商道平台依托陕投集团的国企资信优势和迈科集团的市场影响力迅速发展壮大，平台累计吸引客户近千家，铜、铝产品成交量达900多万吨，累计交易规模达3500余亿元。大商道中远期现货升贴水点价交易于2019年8月19日正式上线试运行。交易商在达成中远期现货升贴水交易后,买卖双方均可在交易系统内进行点价。

大商道推出的中远期现货升贴水交易，是指交易商缴纳一定保证金，采用“升贴水+基价”的方式进行商品计价，提前约定基价期货合约、升贴水和到期交收日，委托交易市场现时进行销售/采购，并在约定的到期交收日，以交收结算价进行现货交收/结清货款的交易行为。

a、基价期货合约基价期货合约是指交易中约定的上海期货交易所相应品种的期货合约。基价期货合约可选择到期交收日对应的当月、次月、第三月期货合约中的任意一个合约。到期交收日距当月期货交割日

b、到期交收日交易市场将每个星期三作为固定交收日。交易时，交易商可选择5周内的任意一个固定交收日作为到期交收日进行交收。

c、交收结算价交收结算价是交易商在中远期现货升贴水交易到期交收日进行货款结算的依据。  

第二类：中远期平台与期货交易所根据各自的合约价格进行套利交易 

我们以无锡不锈钢电子交易中心和上海期货交易所来举例，上期所交割品的要求条件高于无锡电子盘，上期所期货合约价格可能会略高于无锡电子盘价格。通过上期所与电子盘进行不锈钢套利。

第一，从跨市场套利的角度来看，当同一个期货合约在上期所的报价高于电子盘报价时，则可以通过卖出上期所合约，而买入电子盘合约的方式，获得无风险收益，反之亦然。比如上期所SS2002合约价格为15000元/吨，而无锡电子交易中心304冷卷2002合约价格为14800元/吨，则可以卖出1份SS2002合约，买入5份304冷卷2002合约，在两边合约价格回归时，获得1000元（200元/吨*5吨）的无风险收益，两边保证金占用9670元（上期所占用资金3750元，无锡电子盘占用资金5920元），获得10.34%的收益（假定上期所交易单位为5吨/手，保证金5%，无锡电子盘为1吨/手，保证金8%）。

上述分析描述了一个较为理想的状况，在投资者进行跨市场套利时，应该进一步考虑以下几个风险发生的可能。

保证金占用成本和跨市场套利收益孰高孰低。在考虑跨市场套利收益时，不能忽视保证金占用的机会成本，还应当注意临近交割月时上期所保证金比例的提高，对收益的潜在影响。

如果是上期所空头头寸，无锡电子盘多头头寸，那么上期所的仓单注册会早于无锡电子盘交货时间，需要提前备货，而且由于交割品规则不同，可能会发生无锡电子盘交割品不符合上期所交割品要求的情况，强烈不建议投资者做此跨市场套利头寸！更深层来看，该头寸意味着上期所合约价格升水电子盘合约价格，而其背后的原因很可能是由于（1）上期所具有信用溢价；（2）按照交割品规定，上期所最低可交割品的价值高于电子盘。

如果是上期所多头头寸，无锡电子盘空头，可以避免上述风险，上期所交割品都可以交给无锡电子盘。执行跨市场套利策略还需要注意的风险是：进入交割月，两边盘面价格未回归，进入交割环节，两边市场转手时，存在着出入库费用、交割库区域不同，需承担运费等其他费用支出的风险。

第二，从仓单注册和交割易手来看，电子盘确实能够为期货交易提供便利。在仓单注册时，投资者可以通过电子盘间接取得货源，而不用向不锈钢厂或者代理商采购，提升仓单注册的效率。并且，由于电子盘收取双边保证金，一定程度上避免了不锈钢厂和代理商违约的可能。

在期货交割时，上期所交割品基本都符合电子盘交割品要求，因此接货者倘若没有实际的不锈钢需求，或者缺乏现货处理能力，可以通过电子盘实现销售便利。 

通过以上分析，我们认为虽然地方交易所和期交所结合的对接点不少，但要落到实处并达到预期效果却并不那么容易。地方交易场所承载能力不够大。两个交易市场之间只要合约标的相同，仓单标准相同，仓库重合，就具备了合作开展仓单转换业务的基础。地方交易场所与期交所之间很早就形成了开展此项合作的共识，但推动实现的过程却较为漫长，其原因在于双方需要通过反复接触建立互信。地方交易所和期交所的良好合作机制，建立于双方互相信任的基础上，否则两个市场难以实现对接联动。要使双方建立互信，则更多在于地方交易所方面要加强制度建设，提高透明度和规范性，提升本行业的整体形象。所以现阶段对地方交易所来说，以期货交易所为主，合作开展场外仓单及非标衍生品交易更具可操作性。 

望远能知风浪小，凌空始觉海波平。对于全国这200家左右的大宗商品交易所来说，不管采用什么样的业务模式，始终要牢记绝不触碰红线，要在现货之上、期货之下，向上依托期货市场开展期现套保，向下为实体企业排忧解难。通过‘产融结合、期现联动’等平台经济发展的新模式，有效解决国内期货、现货割裂，产业链上下游延伸受限的行业痛点。